作家|郑皓元 实习生|胡若葭

主编|陈俊宏

10月28日，口子窖（603589.SH）发布三季度财报，其前三季度营收约31.74亿元，同比减少27.24%；包摄于上市公司股东的净利润7.42亿元，同比下滑43.39%。其中，三季度单季功绩暴跌46.23%，净利润骤降92.55%，策画四肢现款流净额同比下滑102.11%。创公司上市以来单季功绩最大跌幅与最低净利润水平。

公开贵府清楚，此前包含国信、广发、招商证券等多家机构对口子窖净利润瞻望为同比下滑22-45%，而现时功绩的恶化程度已远超多家券商预期。

Q3盈利几近腰斩

第三季度数据清楚，口子窖完了营收6.43亿元，同比下落46.23%；归母净利润仅为2696.51万元，同比暴跌92.55%。这一单季盈利畛域不及三千万的发扬，在三季度包含中秋国庆旺季的配景下尤为惨淡。转头前三季度，公司累计营收31.74亿元，同比下落27.24%；净利润7.42亿元，同比下落43.39%。基本每股收益1.24元/股，同比下落43.38%，盈利智商大幅削弱。

居品方面，口子窖中高端居品阵脚失守。前三季度高端白酒销售收入为29.61亿，同比下落27.98亿元；中档居品销售0.41亿元，同比下落15.38亿元；低档居品为1.74亿元，同比增长25.09%。中高级酒销量的下滑，也使得公司毛利率由同时的74.77%降至70.96%。

从销售渠说念来看，渠说念老化已制肘口子窖的发展。前三季度口子窖直销（含团购）和批发代理渠说念分歧完了2.2亿元和29亿元的销售收入，占比超92%的批发代理渠说念同比下滑29.7%，而直销渠说念增速虽有64.94%,所能带来的销售收入孝顺不及8%。

利润端的恶化不仅源于收入畛域收缩，更与老本用度刚性密切关连。前三季度，公司销售用度为5.15亿元，同比下落17.52%，降幅远低于营收27.24%的降幅；处置用度不降反增，同比微升1.23%至2.83亿元；研发用度同比增长26.03%至2219.07万元。在收入大幅下滑的配景下，用度端的相对高企进一步挤压利润空间，反应出公司在商场参加与组织运营上的后果窘境。

现款流景况更是亮起红灯。前三季度，口子窖策画四肢产生的现款流量净额为-3.9亿元，同比下滑208.91%；第三季度单季为-747.08万元，同比下落102.11%。公司阐扬称，这主要系销售商品收到的现款减少所致。数据清楚，前三季度销售商品、提供劳务收到的现款为29.82亿元，较上年同时的42.23亿元大幅缩水。货币资金余额也从2024年末的19.23亿元降至7.38亿元，应收单子更是从同时的6.34亿元减少至2.61亿元，降幅达59%，资金链压力突显。

存货高企与协议欠债下落进一步加重了策画压力。限度2025年9月底，口子窖存货达62.18亿元，较2024年末的58.54亿元握续攀升；协议欠债则从5.59亿元降至3.39亿元，反应出经销商打款意愿削弱，渠说念信心不及。辘集上半年数据，存货盘活天数已攀升至1585天，远超行业健康水平，清楚出库存去化发愤、动销不畅的严峻现实。

从单季度发扬来看，口子窖的功绩失速自2025年第二季度已现端倪。当季营收同比下滑48.48%，净利润下滑70.91%，第三季度则进一步恶化。公司试图通过低档酒与直销渠说念寻求冲破，前三季度低档酒收入1.14亿元，同比增长25.09%，直销渠说念增长64.94%至2.22亿元，但这些增长板块畛域有限，难以对冲高级酒下滑带来的合座影响。在行业合座承压的配景下，口子窖的功绩弹性显著弱于同业。

高级酒失守与区域依赖加重

口子窖的功绩坍塌，本色上是其居品结构与区域布局弥远失衡的罢了。前三季度，公司高级白酒收入29.61亿元，同比下滑27.98%，成为累赘功绩的主因。中档白酒收入0.41亿元，同比下落15.38%；独一增长的低档白酒收入1.14亿元，同比增长25.09%，但占比仅3.6%，难以扭转大局。

事实上，口子窖的高端化窘境握续已久，2022-2024年间，公司高级白酒的销售收入增速由1.94%降至0.06%，上半年以来高端白酒握续负增长态势。自2023年推出兼10、兼20、兼30以来，口子窖试图以该系列卡位300元至千元价钱带，完了对古井贡酒与迎驾贡酒的追逐。但是，商场反馈清楚，兼系列在末端动销乏力，价钱出现倒挂，渠说念推力不及。尤其在200-300元价钱带，兼8与兼16靠近古井贡酒古8、迎驾贡酒洞9的热烈竞争，未能酿成灵验冲破。

居品老化问题相同隆起。口子窖在花消者心智中仍以\"五年型\"\"六年型\"等百元价位居品为中枢融会，其在2019年推出的\"初夏珍储\"\"仲秋珍储\"等新品因与原有居品体系冲突而奏凯甚微。尽管公司试图通过\"兼系列\"重塑居品矩阵，但其与\"口子\"系列在香型、酒体、价钱带上高度疏通，酿成\"控制手互搏\"，未能真确洞开增量商场。

区域依赖痼疾未解。前三季度，口子窖在安徽省内收入25.87亿元，同比下滑27.24%；省外收入5.3亿元，同比下落23.93%。省内收入占比仍高达81.5%，清楚出其世界化程度险些停滞。在安徽省内，口子窖已被迎驾贡酒反超，沦为\"徽酒老三\"，且与古井贡酒的差距握续拉大。2025年上半年数据清楚，古井贡酒省内收入约82亿元，迎驾贡酒为23.64亿元，口子窖仅为21.01亿元。

渠说念结构亦反应出公司转型之艰。前三季度，直销（含团购）渠说念收入2.22亿元，同比增长64.94%，发扬亮眼，但占比仅7%；批发代理渠说念依然主力，收入同比下滑近30%。尽管公司握续鼓励\"1+N\"小商制矫正，经销商总和增至1121家，但其对末端动销的掌控力仍弱于古井、迎驾等敌手，渠说念精良化程度不及。

大商制枷锁与产能膨大悖论

口子窖的窘境，更深头绪源于其战术旅途的扭捏与滞后。弥远以来，公司依赖\"大商制\"模式，由实力淳朴的经销商主导区域商场运营，厂家仅厚爱坐褥与品牌支握。该模式在早期匡助口子窖快速占领商场，但也导致其与末端花消者脱节，新品引申乏力，渠说念限度权旁落。

尽管口子窖自2019年起推动渠说念矫正，试图从\"大商制\"转向\"平台化运营\"，并通过拆分代理权、发展团购渠说念、增设经销商等花样提高渠说念密度，但成效有限。2025年上半年，公司批发代理收入仍占渠说念营收95%，同比下滑21.26%，清楚传统渠说念仍在握续萎缩。比拟之下，古井贡酒凭借\"东说念主海战术\"深耕末端，迎驾贡酒通过\"1+1+N\"模式强化渠说念限度，均在一定程度上完了了渠说念升级。

在产能布局上，口子窖的决议相同激励争议。公司握续鼓励\"一企三园\"神气拓荒，经营在两年内建成当代化白酒坐褥基地，以相沿\"百亿口子\"战术。但是，2024年年报清楚，公司想象产能8万千升，施行产量仅3.95万千升，产能应用率不及50%。在行业进入存量竞争、动销不畅的配景下，逆势膨大产能不仅无法带来增长，反而可能加重钞票闲置与折旧压力，组成\"产能悖论\"。

高端化战术的鼓励亦显给力不从心。口子窖在品牌宣传中自称\"兼香型白酒代表\"，但其在千元价钱带穷乏品牌融会基础与文化叙事智商。兼10、兼20等居品在口感、包装上的革命未能酿成互异化价值锚点，反而因品牌力不及堕入与世界性名酒的\"硬仗\"。更矛盾的是，公司在高端化攻坚期反而削减营销用度，2025年上半年销售用度同比下落25%，反应出其在战术参加上的徬徨与防护。